Trong căn phòng giao dịch thiếu ánh sáng tự nhiên ở tầng 12 của một tòa nhà tại Austin, tôi đã dành ba ngày cuối tuần để theo dõi dữ liệu hợp đồng tương lai Fed Funds. Không phải vì tôi là một nhà giao dịch vĩ mô, mà vì tôi cần hiểu một điều: khi thị trường nói lên điều gì đó quá lớn, nó đang thì thầm với chúng ta về tương lai của toàn bộ hệ thống tài chính. Và điều mà thị trường đang nói hôm nay, trước thềm quyết định lãi suất tháng Năm, là một tiếng gầm.
Hợp đồng tương lai Fed Funds vừa thiết lập kỷ lục về khối lượng hợp đồng mở (open interest). Con số này không chỉ là một điểm dữ liệu thống kê. Nó là một lời tuyên bố: thị trường đang đặt cược lớn hơn bao giờ hết vào sự không chắc chắn. Và khi thị trường đặt cược lớn, nó thường đúng. Tôi nhớ lại mùa hè DeFi năm 2020, khi khối lượng giao dịch trên Uniswap tăng vọt trước khi thị trường altcoin bùng nổ. Đó là một tín hiệu tương tự: sự tích lũy bất thường của thanh khoản thông minh.
Nhưng hãy cẩn thận với những so sánh đơn giản. Thị trường tương lai Fed Funds không phải là một sàn giao dịch phi tập trung. Nó là công cụ của các tổ chức lớn nhất hành tinh: ngân hàng trung ương, quỹ đầu cơ, quỹ hưu trí. Khi họ đồng loạt tăng cường vị thế, họ đang nói rằng:
Sự bất định về lộ trình lãi suất của Fed đã đạt đến đỉnh điểm.
Điều này có nghĩa là gì? Fed, với tất cả các mô hình kinh tế vĩ mô tinh vi, đã thất bại trong việc thuyết phục thị trường về tương lai. Thị trường không tin vào câu chuyện 'dữ liệu phụ thuộc' mà Fed kể. Nó tin rằng một trong hai kịch bản cực đoan sẽ xảy ra: hoặc lạm phát dai dẳng hơn dự kiến buộc Fed phải giữ lãi suất cao lâu hơn, hoặc suy thoái kinh tế sẽ buộc Fed phải cắt giảm lãi suất mạnh mẽ hơn. Và thị trường đang chuẩn bị cho cả hai.
Hãy nhìn vào bản chất kỹ thuật của sự kiện này. Một hợp đồng tương lai Fed Funds là một thỏa thuận về lãi suất trong tương lai. Khi khối lượng hợp đồng mở tăng lên, nó có nghĩa là nhiều người tham gia hơn đang mở các vị thế mới, thay vì đóng các vị thế cũ. Điều này phản ánh một dòng chảy niềm tin mới vào thị trường này. Dòng chảy đó đang chảy vào sự bất định, không phải vào sự chắc chắn.
Tôi đã chứng kiến điều tương tự trong lĩnh vực tiền điện tử vào đầu năm 2023, khi khối lượng hợp đồng mở trên Deribit cho các quyền chọn Bitcoin đạt mức cao kỷ lục trước sự kiện halving. Các nhà giao dịch chuyên nghiệp không đặt cược vào việc giá sẽ tăng hay giảm. Họ đặt cược vào việc sự biến động sẽ tăng lên. Và họ đã đúng. Điều này cũng đang xảy ra trong thị trường tương lai lãi suất: sự biến động sắp bùng nổ.
Tuy nhiên, có một góc nhìn trái chiều mà chúng ta không thể bỏ qua. Kỷ lục về khối lượng hợp đồng mở có thể là một dấu hiệu của sự kết thúc của chu kỳ, không phải sự khởi đầu của một giai đoạn mới. Trong lịch sử, các mức cao kỷ lục về khối lượng hợp đồng mở thường xuất hiện ở đỉnh của xu hướng, khi sự lạc quan hoặc bi quan đã đạt đến cực điểm. Điều này có nghĩa là thị trường có thể đã định giá hết mọi kịch bản, và bất kỳ quyết định nào của Fed cũng sẽ gây ra một sự điều chỉnh mạnh, nhưng ngắn hạn. Sau cơn bão, sự im lặng thường đến.
Nhưng tôi nghi ngờ điều này. Lý do? Sự khác biệt cơ bản giữa thị trường này và thị trường tiền điện tử: tính thanh khoản. Thị trường tương lai Fed Funds là một trong những thị trường sâu nhất và thanh khoản nhất trên thế giới. Khối lượng hợp đồng mở kỷ lục ở đây không phải là một sự đầu cơ nhỏ lẻ. Nó là một sự chuyển dịch vốn có tổ chức. Và các tổ chức không di chuyển vốn của họ chỉ để chơi một ván bài ngắn hạn. Họ đang chuẩn bị cho một sự thay đổi cấu trúc.
Điều này đưa tôi đến một suy nghĩ tiến bộ: Liệu chúng ta có đang chứng kiến sự khởi đầu của một sự tách rời giữa thị trường tài chính truyền thống và các ngân hàng trung ương? Fed đã cố gắng kiểm soát câu chuyện trong nhiều năm. Nhưng với kỷ lục này, thị trường đang nói rằng: 'Chúng tôi không còn tin vào câu chuyện của các bạn nữa. Chúng tôi sẽ tự kể câu chuyện của mình, và chúng tôi sẽ đặt cược vào nó.' Đây là một tín hiệu phi tập trung hóa theo một cách kỳ lạ: sự phân quyền của niềm tin từ một cơ quan trung ương sang một mạng lưới các tác nhân thị trường.
Trong bối cảnh đó, những ai đang nắm giữ tài sản kỹ thuật số nên chú ý. Nếu thị trường truyền thống đang chuẩn bị cho sự biến động lớn, thì thị trường tiền điện tử, vốn là một chỉ báo hàng đầu của sự thay đổi thanh khoản toàn cầu, sẽ không đứng ngoài cuộc. Sự biến động của lãi suất là cha đẻ của sự biến động của mọi tài sản rủi ro. Và Bitcoin, với tư cách là một tài sản không có lợi suất, sẽ là một trong những nơi đầu tiên cảm nhận được sự thay đổi.
Như tôi đã học được từ bài học ICO OmiseGo năm 2017: đừng bao giờ tin vào câu chuyện mà không kiểm tra kỹ thuật. Hôm nay, kỹ thuật đang nói với chúng ta rằng: sự bất định đang ở mức cao nhất. Hãy chuẩn bị cho một chuyến đi sóng gió, và đừng để bị cuốn theo câu chuyện của bất kỳ ai—dù đó là Fed hay thị trường. Bởi vì cuối cùng, giá trị thực sự không nằm trong những lời dự báo, mà nằm trong khả năng tồn tại qua sự hỗn loạn.